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Catégorie : Nadia Antonin
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Les analyses économiques de Joseph A. Schumpeter ne se limitent pas au rôle clé de l’entrepreneur dans le processus d’innovation. En effet, ces réflexions dépassent la sphère de l’économie réelle et sa vision du capitalisme englobe l’existence d’un système bancaire qui assure le financement de l’innovation. Considéré comme l’un des principaux promoteurs de la finance au début du XXe siècle, il a insisté dans l’ensemble de son œuvre sur l’importance de la monnaie et des marchés monétaires et financiers dans l’accomplissement des activités innovantes, source majeure de la croissance. En 1911, il soutenait que les services fournis par les intermédiaires financiers comme la mobilisation de l’épargne, l’octroi de crédit, la gestion des risques, etc. étaient essentiels pour stimuler l’innovation technologique et la croissance économique via l’allocation efficace des ressources. Cela étant, dans l’approche de Schumpeter l’accent est mis sur l’octroi de crédit plutôt que sur le mécanisme de mobilisation de l’épargne.

L’intuition de Schumpeter sur le poids de la finance dans les innovations et le développement économique a été reprise dans les années 1990. Ainsi par exemple, la contribution de Bencivenga et Smith (1991) est une référence de premier ordre dans la littérature sur le lien entre croissance et système financier. Ces deux économistes à travers un modèle d’équilibre général relatent les effets de l’intermédiation financière sur le taux de croissance d’une économie en encourageant le déplacement des actifs liquides peu productifs vers des actifs moins liquides mais plus productifs.

La montée en puissance de la finance dans un contexte de globalisation a créé une situation entièrement nouvelle, dont il est urgent de prendre l’exacte mesure eu égard aux risques pesant sur la stabilité financière. Pour éviter ces risques, une régulation de la financiarisation de l’économie s’impose.

1. La financiarisation de l’économie

1.1 Le concept de globalisation financière

Pour l’économiste Michel Aglietta, la globalisation financière « est le nom donné à des transformations qui ont affecté les principes de fonctionnement de la finance. Ce sont des transformations très profondes qui associent étroitement la libéralisation des systèmes financiers nationaux et l’intégration internationale ».

La globalisation financière résulte de trois phénomènes : les réformes qui ont transformé le monde de la finance, les innovations technologiques et l’apparition de nouveaux instruments financiers.

A. Les réformes qui ont transformé le monde de la finance pour le libéraliser

La globalisation financière s’explique principalement par l’expression « 3 D » ou la théorie des « 3D » : dérèglementation, désintermédiation et décloisonnement. Cette expression a été inventée par Henri Bourguinat dans son ouvrage « Les vertiges de la finance internationale » (1987).

B . Les TIC et la globalisation financière

Les technologies de l’information et de la communication (TIC) ont puissamment contribué à la globalisation financière par trois séries d’effets : l’accélération de la circulation de l’information à l’échelle de la planète, la mise en réseau des entreprises au niveau mondial et le développement de l’économie immatérielle et virtuelle non localisée, et par conséquent difficile à contrôler comme les paradis fiscaux par exemple.

C. Les innovations financières

Avec la libéralisation des marchés financiers et la globalisation, on a assisté à l’émergence de nouveaux instruments de placement et d’emprunt. Les innovations financières contribuent à la diversification de l’offre de produits financiers (obligation à taux variable dont le taux est indexé sur le Libor, dérivé de crédit, échange de défaillance/Credit Default Swap, etc.) et à une distribution plus équilibrée des risques. Cela étant, la crise des subprimes de 2008 a montré les limites de la titrisation et des techniques de transfert de risque.

1.2 Les limites de la financiarisation de l’économie

Sans aucun doute, les secteurs bancaires et financiers sont absolument nécessaires pour le bon fonctionnement d’une économie. Ils facilitent les fonctions basiques comme la gestion des moyens de paiement, la fourniture d’une chambre de compensation, la mise en commun de l’épargne, le partage des risques, le contrôle et la surveillance des entreprises, la production et la diffusion d’informations (Merton, 1995). Toutefois, sans faire fi des apports essentiels de la finance, il faut s’interroger sur ses excès et ses dysfonctionnements à la lumière des crises bancaires et financières qui ont durablement atteint le monde économique et financier. Nous observons en effet que les turbulences financières que traversent les économies depuis des décennies remettent en cause l’analyse des relations entre la sphère financière et l’économie « réelle ». En d’autres termes, les transformations qu’a connues le capitalisme au cours du dernier quart du XXème siècle consistant notamment à un désintéressement vis-à-vis de l’investissement productif au profit des placements financiers ont abouti à accréditer la thèse selon laquelle la sphère financière serait devenue entièrement autonome de la sphère productive. D’aucuns parlent de financiarisation de l’économie. Dès lors, la question qui se pose est de savoir comment réguler la finance afin d’inciter les innovations financières à financer à long terme des activités nouvelles, génératrices d’emplois et de richesses et de s’écarter d’une économie spéculative.

La finance ne doit pas être un objectif pour elle-même. Elle doit servir la croissance, l’investissement et l’emploi d’une part et améliorer la stabilité financière en évitant les crises d’autre part.

2. La régulation financière

La finance est d’autant plus difficile à réguler que de nombreux facteurs menacent la stabilité financière. En effet, contrairement à ce qu’affirme la théorie, les marchés financiers ne sont pas parfaits eu égard à leur manque de transparence et de l’asymétrie d’information qui va entraîner une volatilité des prix et être à l’origine de l’instabilité financière préjudiciable à l’activité économique. En outre, l’intégration des systèmes financiers nationaux présente des risques pour la stabilité comme celui de contagion en cas de crise par exemple. La régulation financière est indispensable pour éviter de graves crises comme celle des « subprimes » qui a failli faire exploser le système bancaire mondial. Dès lors, des mesures de supervision du système financier ainsi que de règlementation ont été adoptées.

2.1 Les mesures de supervision

Parmi les mesures de supervision qui vérifient l’application des règles qui s’imposent aux acteurs du système financier, il faut citer tout d’abord la mise en place du Conseil de stabilité financière ou CSF (Financial Stability Board ou FSB) sous l’égide du G20. Cet organisme international définit les bonnes pratiques en matière de régulation, surveille le système financier mondial et formule des recommandations. Il promeut la stabilité financière internationale en coordonnant les autorités financières nationales et les organismes internationaux de normalisation qui œuvrent à l’élaboration de solides politiques de règlementation, de surveillance, etc. dans le secteur financier. Un autre organisme international, le Comité sur le système financier global (Committee on the Global Financial System ou CGFS), créé en 1971 sous le nom de Comité permanent de l’euro avec pour mandat de surveiller les marchés bancaires internationaux, est chargé d’identifier et d’évaluer les sources potentielles de stress sur les marchés financiers mondiaux, de mieux comprendre leurs fondements structurels et de promouvoir l’amélioration du fonctionnement et de la stabilité de ces marchés.

2.2 La règlementation prudentielle

Concernant l’élaboration des règles qui s’imposent aux acteurs du système financier, nous évoquerons tout d’abord les réformes envisagées dans le domaine de la règlementation prudentielle qui a un rôle avant tout préventif et qui vise à limiter les prises de risques inconsidérées de la part des banques. On distingue les politiques microprudentielles s’appliquant à des établissements financiers spécifiques et les politiques macroprudentielles portant sur l’ensemble ou sur des pans significatifs du système financier et visant à faire face au risque systémique comme le rappelle André Cartapanis : « la finalité d’une approche macroprudentielle est de limiter le risque de détresse financière impliquant des pertes significatives en termes d’output réel pour l’économie toute entière. Celle d’une approche microprudentielle est de limiter les risque de détresse financière pour des institutions financières individuelles, indépendamment de leur impact sur le reste de l’économie ».

La crise des « subprimes » a conduit le régulateur à repenser le cadre normatif défini par le Comité de Bâle (Committee on Banking Supervision ou BCBS) afin d’y inclure un volet macroprudentiel et d’imposer des exigences plus strictes notamment en ce qui concerne le renforcement des fonds propres. La vision plus générale des risques avec une approche macroprudentielle qui prend en compte les risques systémiques devait permettre de pallier les insuffisances de Bâle I et de Bâle II qui s’inscrivaient exclusivement dans une vision microprudentielle des risques. Dans cette perspective, l’objectif de Bâle III était de rendre les institutions financières plus solides et plus résistantes face aux crises et de réduire l’aléa moral qui résulte du problème des institutions considérées « trop grosses pour faire faillite » (« too big to fail ») et qui bénéficient d’une aide de l’Etat pour empêcher leur banqueroute. Nous retrouvons ici la notion d’aléa moral souvent utilisée pour expliquer les crises et qui a été introduite au XVIIème siècle par Adam Smith, qui la définit comme « la maximisation de l’intérêt individuel sans prise en compte des conséquences défavorables de la décision sur l’utilité collective ». Bâle III a ainsi proposé une nouvelle définition des fonds propres, un traitement du risque de contrepartie , un ratio de levier et une norme internationale sur le risque de liquidité. S’il fallait dresser un bilan du dispositif de Bâle III, il faudrait certes reconnaître que les banques sont plus sûres qu’avant mais ce dispositif a eu des effets négatifs sur le financement de l’économie réelle car pour respecter les ratios de liquidité, les banques ont accordé moins de financement à long terme, indispensable pour la croissance, l’investissement et l’emploi.

Le système financier est soumis non seulement au problème d’aléa moral mais également aux phénomènes d’anti-sélection ou sélection adverse aux termes duquel une offre effectuée sur un marché aboutit à des résultats inverses qui sont souhaités en raison d’asymétries d’information. Ce type d’asymétrie a été particulièrement mis en lumière ces dernières années, notamment pour expliquer les origines de la crise des « subprimes » où, non concernés par le risque systémique qu’ils créaient, des opérateurs financiers ont permis à des ménages à faible capacité de remboursement de s’endetter massivement.

D’autres instruments macroprudentiels viennent renforcer l’exigence de renforcement des fonds propres comme tout d’abord le coussin de fonds propres contracyclique destiné à empêcher la formation de déséquilibres au cours du cycle financier. Il permet aux autorités de durcir les exigences de fonds propres des banques durant la phase ascendante du cycle financier et de les assouplir lorsque le cycle se retourne. Par ailleurs, les coussins pour le risque systémique (systemic risk buffer ou SRB) ainsi que les coussins pour les établissements d’importance systémique mondiale (Global Systemically Important Institutions ou G-SIIs) et les autres établissements d’importance systémique (Other Systemically Important Institutions ou O-SIIs) visent à prévenir les risques qui ne sont pas censés diminuer spontanément au cours du cycle financier. Les risques couverts découlent de caractéristiques structurelles du secteur bancaire, du degré d’interconnexion entre les établissements financiers et du risque de contagion financière associé.

La règlementation prudentielle constitue l’un des aspects de la régulation . Mais d’autres mesures visant notamment à améliorer la transparence de l’information comme la régulation des marchés de produits dérivés ont été envisagées. En effet, comme le rappelle Jean-Pierre Jouyet, ex-président de l’Autorité des marchés financiers (AMF), « la finance du XXIème siècle ne peut faire l’économie d’une bonne régulation des marchés dérivés de gré à gré ». Contrairement aux produits dérivés échangés sur les marchés organisés, les produits dérivés de gré à gré présentent comme caractéristique majeure le fait d’être échangés en dehors de tout cadre règlementé et généralement par l’intermédiaire d’une banque. En raison de leurs risques d’arbitrage règlementaire, de leur grande complexité et de leur opacité, ces instruments financiers ont été à juste titre pointés du doigt pour leur responsabilité dans le déclenchement et la propagation de la crise de 2008. Comme suite à cette crise, le G20 de Pittsburgh a adopté une feuille de route pour renforcer la stabilité financière qui se s’est traduite par un ensemble de principes internationaux, notamment la sécurisation des marchés de produits dérivés de gré-à-gré (dérivés OTC). Au sein de l’Union européenne, le règlement European Market Infrastructure Regulation (EMIR) est la déclinaison règlementaire de ces principes.

3. Conclusion

L’examen des différents dispositifs règlementaires montre que la régulation financière a progressé mais qu’elle se heurte encore à d’importants obstacles comme l’importance du secteur bancaire non réglementé (la banque parallèle ou « shadow banking » et les insuffisances de la coopération internationale, dont on ne peut se passer pour réguler une finance mondialisée. En outre, les acteurs financiers déploient des stratégies pour contourner la règlementation. On ne doit pas en conclure que la régulation financière est vouée à l’échec mais qu’elle doit toujours évoluer.

4. Glossaire

Aléa moral : Risque que l’intervention escomptée des autorités de tutelle ne contribue à inciter les institutions financières à prendre des positions hasardeuses affectant leur solvabilité, parce qu’elles auront le sentiment que ces autorités, prêteurs en dernier ressort et responsables du bon fonctionnement du système, fourniront en cas de besoin l’aide nécessaire.

Anti-sélection ou sélection adverse : Phénomène aux termes duquel une offre effectuée sur un marché aboutit à des résultats inverses qui sont souhaités eu égard à des asymétries d’information. Note : Ainsi, dans l’hypothèse d’une asymétrie d’information sur le marché des actifs financiers, les vendeurs seraient incités à vendre des actifs de faible qualité plutôt que des actifs de bonne qualité afin d’optimiser les profits.

Asymétrie d’information : Situation où l'information n'est pas distribuée de façon uniforme entre les parties prenantes.

Comité de Bâle (Committee on Banking Supervision ou BCBS) : Comité chargé de renforcer la solidité du système financier mondial ainsi que l’efficacité du contrôle prudentiel et la coopération entre régulateurs bancaires. (Source : ACPR).

Crédit à haut risque (« subprime credit » : Prêt à taux d’intérêts très élevés consenti à une clientèle dont la solvabilité est fragile. Note : Ce type de prêts couvre différents secteurs : consommation, logement,… Si le taux d’intérêt initial est assez faible et demeure fixe pendant deux ans, il se voit ensuite majoré chaque année pour atteindre des niveaux élevés afin de compenser le risque supplémentaire pris par les investisseurs.

Échange de défaillance (« Credit Default Swap ») : Opération par laquelle un créancier, appelé acheteur de protection, achète, moyennant le versement d’une prime régulière, une protection à une contrepartie, appelé vendeur de protection, contre l’engagement de ce dernier de l’indemniser en cas de survenance d’un événement de crédit affectant sa créance sur un débiteur tiers.

Établissement financier d’importance systémique : Établissement financier dont une faillite aurait de lourdes conséquences sur le système financier et l’économie réelle, notamment en raison de sa taille, sa complexité et de son interdépendance avec les autres établissements. Note : Un établissement financier d’importance systémique mondiale est qualifié de « G-SIFI ("Global systemically important financial institution").

Dérivé de crédit : Instrument financier permettant de transférer à une contrepartie le risque de crédit attaché à un actif de référence, avec cession dudit actif.

Libor (London Interbank Offered Rate) : Taux d’intérêt de référence du marché monétaire interbancaire à Londres.

Méthode du coussin : Technique consistant à ajuster de façon régulière la répartition d’un portefeuille entre des actifs risqués et des actifs non risqués afin d’assurer la protection en capital, partielle ou totale, du portefeuille en question.

Produit dérivé : Instrument financier dont la valeur est calculée par rapport à un taux, un indice ou un actif sous-jacent.

Risque systémique : Risque qu’un établissement bancaire ou financier ne puisse remplir ses obligations et entraîne par voie de conséquence des faillites en chaîne.

Stabilité financière : « Situation dans laquelle le système financier, qui comprend les intermédiaires financiers, les marchés et les infrastructures de marché, est capable de résister aux chocs et de corriger les déséquilibres financiers ». (Source : Banque centrale européenne).

Système bancaire parallèle (« shadow banking system » : Système regroupant différentes catégories d’acteurs et de produits financiers qui échappent à toute forme de réglementation ou de surveillance spécifiques.

Technologies de l’information et de la communication (TIC) : Ensemble des outils techniques permettant l’échange d’informations internes et externes d’une entreprise : réseaux et télécommunications, systèmes informatiques, sites Internet et autres médias électroniques, environnements collaboratifs.

Too big to fail (trop gros pour faire faillite) : Entreprise ou secteur d'activité considéré comme étant si profondément enraciné dans un système financier ou une économie que son échec serait désastreux pour l'économie.

Titrisation : Opération qui consiste à transformer des créances en titres négociables sur le marché financier.

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